Процес на кредитен рейтинг | Пълно ръководство за начинаещи

Процес на кредитен рейтинг

Процесът на кредитен рейтинг е процесът, при който агенция за кредитен рейтинг (за предпочитане трета страна) взема подробности за облигации, акции, ценни книжа или компания и ги анализира, за да ги оцени, така че всички останали да могат да използват тези рейтинги, за да ги използват като инвестиции .

С други думи, оценката на способността на кредитополучателя да изплаща своите финансови задължения и кредитоспособността на дадено лице, организация и т.н. може да бъде оценена чрез вземане под внимание на различни фактори, което представлява готовността и способността на кредитополучателя да навреме изпълнява финансовия си ангажимент.

Обяснение

Има само два начина, по които всяка компания би финансирала своя бизнес - собствен капитал или дълг. Частта от собствения капитал в структурата на капитала може да се извлече най-общо от три източника: Промоутъри, инвестиращи в бизнеса, вътрешни парични потоци на компанията, натрупващи се през годините към собствения капитал, или IPO (Първоначално публично предлагане) / FPO (Последващо публично предлагане) за които една компания използва различни финансови пазари.

От трите, само последната стъпка от източника на капитал, т.е. IPO / FPO, изисква вниманието на големите банки и брокери, които улавят оценката на собствения капитал на компанията и управляват процеса. От друга страна, всяка форма на издаване на дълг изисква валидиране от процеса на кредитен рейтинг. Разбира се, дългът е по-евтин от собствения капитал, компаниите доста често и непрекъснато издават дълг (и в крайна сметка го изплащат), което означава, че процесът на кредитен рейтинг на една компания играе основна роля в нейния капацитет за набиране на дълг.

Защо компаниите избират кредитен рейтинг?

Нека приемем, че Teva Pharmaceuticals Industries Ltd (или „Teva“), базирана в Израел световна генерична фармацевтична компания, планира да създаде производствено звено в САЩ, за да произвежда своите лекарства за американския пазар. Да финансираме тези капиталови разходи, да предположим, че Teva планира да издаде облигация на американския пазар или банков заем от Morgan Stanley. Разбира се, кредиторите биха искали да оценят способността на Teva да изплати дълга си (наричан още кредитоспособност на компанията). При такъв сценарий Teva може да поиска от агенция за кредитен рейтинг, да каже Moody's, да им присвои кредитен рейтинг, за да им даде възможност да наберат дълг. Дружество без рейтинг (внасящо страх от неизвестното за кредиторите) от друга страна би се сблъскало с проблеми при набиране на дълг в сравнение с дружество, оценено от външна агенция за кредитен рейтинг.Кредитният рейтинг на дадено дружество помага на кредиторите да определят цената на дълговия инструмент за компанията по отношение на размера на кредитния риск, който кредиторите биха поели.

По-долу е дадена една от пробите от рейтинга на Moody's, присвоена на Teva

източник: Moody's

Значение на кредитния рейтинг

Сега нека разберем какво означава кредитният рейтинг.

Кредитният рейтинг определя вероятността компанията да изплати финансовата си задлъжнялост в рамките на предвидения срок. Класификациите могат да бъдат присвоени на определена компания или могат също така да са специфични за даден въпрос.

По-долу е графиката, илюстрираща скалата за кредитен рейтинг от световните агенции за кредитен рейтинг - S&P, Moody's и Fitch. Трябва да се отбележи, че индийските рейтингови агенции ICRA, Crisil и India оценяват и изследват съответно индийските дъщерни дружества на Moody's, S&P и Fitch. Дългосрочните рейтинги обикновено се присвояват на компания, докато краткосрочните рейтинги са по същество за конкретни заеми или дългови инструменти.

Най-високите рейтинги в горната графика означават най-силните компании във финансово отношение.
Дългосрочните рейтинги от Aaa до Baa3 в случая на Moody’s и по същия начин в S&P и Fitch се определят като инвестиционен клас, докато компаниите, оценени под Baa3, попадат в категория неинвестиционен клас (които имат по-голяма вероятност за неизпълнение).
Дружеството с инвестиционен клас обикновено се характеризира с ниски нива на ливъридж (дълг / EBITDA) и капитализация (дълг / общ капитал), силна ликвидност (т.е. способност да обслужва своите финансови задължения), силен бизнес профил (с водещи позиции на съответните им пазари ), силно генериране на паричен поток и ниска цикличност.
Разбира се, като се има предвид по-ниският риск, свързан с отпускането на кредит на компания с инвестиционен клас, цената на дълга за такива компании ще бъде ниска в сравнение с неинвестиционната оценка.
По същия начин цената на дълга е по-висока за компания с рейтинг Ba3 в сравнение с компания с рейтинг Baa3. Няма точки за предположение, че компаниите се стремят към рейтинг с инвестиционен клас, за да намалят ценообразуването, при което те могат да наемат заеми от банката или облигации от финансовите пазари.

Процес на кредитен рейтинг: Примерът на Teva

Връщайки се към Teva, която се обърна към Moody's, за да оцени кредитния й рейтинг. С получаването на това искане Moody's присвоява кредитен рейтинг (обикновено чрез процес от няколко седмици) на Teva. Нека помислим за някои от факторите, които Moody's би разгледал, за да присвои кредитен рейтинг на Teva.

Експертните анализатори на Moody's ще извършат процеса на кредитен рейтинг, подробен анализ на Teva, основан на следните фактори:

Бизнес профил
Оперативен сегмент и индустриално положение
Бизнес риск
Исторически анализ на ефективността
Мащаб и полета в сравнение с неговите връстници:
Двигатели на приходите и маржа в миналото и тяхната устойчивост:
Възможност за генериране на паричен поток:
Анализ на баланса и профил на ликвидност:
Финансови коефициенти и партньорски анализ:

# 1 - Бизнес профил

Първото нещо, което анализаторът би направил, е да разбере бизнес профила на Teva, неговата конкуренция, основните продукти, броя на служителите, съоръженията, клиентите и т.н.

# 2 - Оперативни сегменти и репутация в индустрията

Teva оперира в два широки сегмента, включващи: 1) портфолио от генерични лекарства (т.е. копия на лекарства, чиито патенти вече са изтекли), както и 2,) скромна продуктова линия на оригинални лекарства (които имат живи патенти).
Moody's ще анализира всеки от своите оперативни сегменти и съответните им пазарни позиции. Teva има силна тръбопроводна система за генерични продукти, която получава по-голямата част от приходите си от САЩ и Европа и има водещи позиции на тези развити пазари, които вече насърчават растежа на генеричните продукти.
Законът на Obamacare в САЩ, който увеличава застрахователното покритие на гражданите на САЩ, наистина би искал да се съсредоточи върху намаляването на разходите си за здравеопазване, докато европейските пазари биха имали за цел да намалят и разходите за здравеопазване (поради продължаващите трудни макроикономически условия), като увеличат използване на генерични лекарства.
Следователно, ние вярваме, че като цяло Moody's ще разгледа генеричния сегмент на Teva доста благосклонно.
От друга страна, марковият сегмент е обект на конкуренция от страна на генеричните лекарства (след изтичане срока на патент на неговите лекарства). Всъщност, склерозата на Teva (заболяване, свързано с втвърдяване на тъканите), терапевтичното лекарство Copaxone, което представлява ~ 20% от приходите, е изправено пред същия риск!
Едната версия на лекарството на Copaxone вече е изтекла, което означава, че на пазарите могат да бъдат пуснати по-евтини генерични лекарства от същата марка, като по този начин се повлияе значително на пазарната позиция на Copaxone.

# 3 - Бизнес рискове

Moody's ще разгледа всеки от своите продуктови сегменти и ще види и вида на бъдещото портфолио (характеризиращо се с вида на техните разходи за научноизследователска и развойна дейност), което Teva планира да пусне, за да покрие загубите в продажбите от изтичащите лекарства в марковото портфолио.
Освен това експертът по фармацевтична индустрия на Moody's ще анализира всички специфични за отрасъла фактори като съдебни спорове, в които участва Teva, и тяхната същественост по отношение на вероятното финансово въздействие и регулаторни рискове по отношение на инспекциите на американските агенции за храните и лекарствата (FDA) (за да се отбележи, че САЩ FDA изисква най-високо качество на производствените практики за фармацевтичните компании, продаващи своите продукти в САЩ).
Освен това, трябва да се вземат предвид рисковете от концентрация, свързани с определен продукт (когато трудностите в един продукт могат да повлияят финансово на компанията), конкретен доставчик (където проблемът с доставките може да повлияе на продажбите му) и конкретна география (където могат да възникнат геополитически проблеми) анализирани поотделно на базата на конкретна компания и индустрия.

# 4 - Исторически финансови резултати

В този случай един анализатор би се заел да анализира историческите резултати на компанията. Изчисляване на маржове, парични цикли, темпове на растеж на приходите, сила на баланса и др.

# 5 - Мащаб и полета в сравнение с неговите връстници:

Teva е най-голямата компания за генерични лекарства и една от 15-те фармацевтични фирми в света. Teva генерира годишни приходи на стойност ~ 20 милиарда щатски долара през финансовата година, приключваща на 31 декември 2015 г. или „FY15“, което показва високите икономии от мащаба на компанията.
EBITDA маржът на Teva (~ 24% през 2015 г. при EBITDA от ~ 4,7 милиарда щатски долара) е сред най-високите в света. Друга тема на дискусия е, че различните рейтингови агенции могат да предложат различно изчисляване на EBITDA в зависимост от това дали включват или изключват съдебни такси (които биха могли да се считат за действащи в природата в случай на фармацевтични компании) или такси за преструктуриране (които наистина могат да продължат в природата и може да няма смисъл да се изключва от EBITDA).
Както и да е, връщайки се към Teva, водещите маржове и мащаб на компанията наистина биха могли да помогнат да се извлекат страхотни точки за брауни от Moody's.

# 6 - Двигатели на приходите и маржовете в миналото и тяхната устойчивост

Както бе споменато по-рано, изтичането на патента на Copaxone значително ще намали приходите и маржовете за компанията през следващите години и Moody's ще трябва да анализира как бъдещият продуктов тръбопровод на компанията ще покрие загубата.
Въпреки това отбелязваме, че Moody's въпреки това ще извлече комфорт от водещата си позиция в генеричния сегмент.

# 7 - Възможност за генериране на паричен поток:

Генерирането на паричен поток на компанията и нейната стабилност е важен параметър, който трябва да се разгледа.
Паричните потоци на Teva трябва да са достатъчни за обслужване на нейния дълг (т.е. плащания на главница и лихви), CAPEX и дивиденти.
Отбелязваме, че компания с благоприятна за акционерите политика като висок коефициент на изплащане на дивидент (т.е. дивиденти / нетен доход) ще бъде по-малко харесвана от агенциите за кредитен рейтинг, тъй като кредиторите предпочитат свободният паричен поток да се използва за изплащане на дълга, отколкото дивиденти / обратно изкупуване на акции

# 8 - Анализ на баланса и профил на ликвидност:

Moody's би искал да види размера на наличните пари, които Teva има, които са необходими за финансиране на нейните изисквания за оборотен капитал (свързани с продуктовите запаси преди новото пускане и вземанията от аптеките).
Освен това Moody's ще анализира структурата на дълга на Teva и нейния матуритетен профил.
Падежът на дълга в по-кратък срок ще изисква повече внимание, тъй като плащанията за амортизация на дълга могат действително да повлияят на способността му да извършва ежедневни операции, както и да навредят на плановете му за разширяване.
Общият дълг на Teva е ~ 10 милиарда щатски долара към 2015 г., което може да звучи огромно; обаче при EBITDA от 4,7 милиарда щатски долара коефициентът на брутен ливъридж (Брутен дълг / EBITDA) достигна 2,1x, докато нетният ливъридж (Брутен дълг-Пари / EBITDA) достигна ниските 0,7x, което показва относително силен финансов профил.

# 9 - Финансови коефициенти и партньорски анализ:

Анализът на коефициентите е основен и ефективен начин за сравняване на компаниите от една и съща индустрия.
Рейтинговите агенции обикновено сравняват фармацевтичните компании с подобен мащаб със сравними бизнес профили с компанията, която се очаква да оцени.
Следователно Moody's ще сравнява маржовете на Teva, ливъриджа, коефициента на покритие на обслужването на дълга, лихвеното покритие (EBITDA / разход за лихви) и задвижването (дълг / (дълг + собствен капитал)) с това на своите конкуренти (което също може да бъде оценено от тях) стигнете до оценка на силата на финансовия профил на Teva.

Кредитен рейтинг на Teva

Moody ще оцени процеса на кредитен рейтинг, неговия профил и впоследствие рейтингите на Teva по отношение на различни тегла, присвоени на различни параметри, както е описано по-горе (както финансови, така и бизнес). Разбира се, ако възникне необходимост, Moody's може също да посети производствените съоръжения на Teva и да се срещне с ръководството, за да извърши надлежната проверка (за да оцени действителния търговски потенциал на Teva). За рейтинги по конкретни емисии Moody's също така ще анализира качеството на обезпечението, предоставено от компанията за определен инструмент.

Отбелязваме, че рейтингът, който Moody's изготви с присъщия профил на Teva, беше A3 към април 2015 г.

Въпреки това отбелязваме, че Moody's понижи Teva с една степен до Baa1 през юли 2015 г. и друга степен до Baa2 през юли 2016 г.

Нека видим какво накара Moody's да понижи Teva с две степени в рамките на една година.

На първо понижение се основава на обявяване Teva в юли 2015 за придобиване на генеричните лекарства бизнеса на Allergan за USD40 млрд.
Докато част от това придобиване трябваше да бъде финансирано от собствен капитал, това придобиване изискваше от Teva да привлече много дълг в баланса си, което доведе до коефициент на ливъридж от 4,3x на база проформа (т.е. включително EBITDA и дълга на придобития лице).
Следователно, понижаването с една степен се дължи на нарастването на финансовите и интеграционни рискове, поради значително по-висока задлъжнялост, но също така имайки предвид подобрения мащаб на компанията с придобиването.
На второ понижение се дължи на приключването на придобиването и по-висок коефициент проформа ливъридж на 4.7x, както и ерозията на продажбите благодарение на патента изтича на Копаксон.

Конфликт на интереси между рейтинговите агенции и компаниите

Може да се чудите дали съществува конфликт на интереси между рейтинговите агенции и компаниите, които им плащат за рейтингите.

Може да изглежда така, като се има предвид, че Teva всъщност е източник на приходи от Moody's. В крайна сметка рейтинговите агенции всъщност печелят само от компании, които те отблизо и критично оценяват!

За рейтинговата агенция обаче тяхното доверие е от първостепенно значение.

Ако Moody's не би понижило рейтинга на Teva въз основа на значителното увеличение на дълга след придобиването на генеричния бизнес на Allergan, то би загубило доверието на кредиторите и не би оценило мнението на Moody занапред.

След като агенциите за кредитен рейтинг бъдат абонирани от компаниите, те трябва периодично да наблюдават рейтингите на компанията въз основа на ново развитие в компанията (както се вижда в горния случай с обявяването на Teva за придобиване), както и всякакви актуализации, свързани с индустрията (в случая на Teva фарма), регулаторни промени и партньори.

Заключение

В заключение кредиторите разчитат до голяма степен на агенциите за кредитен рейтинг за отпускане на заеми на определена цена за съотношението риск-възнаграждение. Следователно рейтинговите агенции трябва да осигурят справедливост на мнението, подход с ястребови очи за вероятни развития в бъдеще, както и обективни кредитни рейтинги за компания, която оценяват. В различни случаи на корпоративно кредитиране самите банки извършват кредитен анализ, тъй като може да не искат да разчитат на външни кредитни агенции и по-скоро да формират собствено мнение за кредита на дадена компания. Както се вижда обаче в последните случаи на нарастващи НПА (необслужвани активи), които излизат на бял свят в Индия, банките трябва да бъдат още по-предпазливи, докато отпускат заеми на корпорации.